2025年，隨着依蘇帕格魯肽α注射液獲批上市，銀諾醫藥成為國產長效GLP-1賽道「第一個喫螃蟹的人」。一年後，公司交出了首份含規模化營收的財報：1.32億元營收、89%的毛利率、3.41億元淨虧損。
資本市場曾對國產GLP-1寄予厚望，但這組數據卻揭示了一個更為冷峻的現實：產品上市並不等於商業成功。在跨國巨頭與仿製藥大軍雙重夾擊下，銀諾醫藥正面臨三大結構性風險。
一、毛利率「虛高」，真實成本被會計處理掩蓋
2025年，銀諾醫藥的毛利率高達89%，這一數字在創新藥企中可謂亮眼。然而，細究其財務處理方式，這一指標存在明顯「水分」。
根據財報附註，上市前的生產成本已全部計入研發支出，當期銷售成本僅涵蓋灌裝、運輸等後端費用。換言之，真正的藥品製造成本並未在當期利潤表中充分體現。
隨着公司自有產能建設投入運營，折舊、人工、原材料等完整成本結構將逐步納入銷售成本，毛利率大概率將顯著回落。屆時，若產品價格又面臨下行壓力，公司的盈利模型將面臨雙重擠壓。
二、銷售費用激增73倍，「賣藥虧錢」難以為繼
2025年，銀諾醫藥銷售及分銷開支高達1.77億元，而2024年同期僅為239萬元。銷售團隊擴張至89人，由前阿斯利康高管徐文潔帶隊。
這種投入在品牌培育期可以理解，但問題在於：營收規模尚不足以覆蓋銷售與研發的雙重開支。2025年公司淨虧損3.41億元，按年擴大95.4%，呈現出典型的「增收不增利」特徵。
更值得警惕的是，依蘇帕格魯肽α目前僅獲批用於2型糖尿病，而糖尿病藥物市場競爭激烈、價格敏感度高。若無法快速拓展體重管理等高價值適應症，當前的銷售投入效率將面臨嚴峻考驗。
三、市場格局即將劇變，價格戰一觸即發
目前國內GLP-1市場仍由禮來、諾和諾德主導。2025年前三季度，禮來替爾泊肽全球銷售額達248.37億美元，已超越「藥王」K藥。諾和諾德的司美格魯肽則在中國牢牢把控份額。
但司美格魯肽的核心專利已於2026年3月20日到期。截至目前，已有九源基因、華東醫藥、麗珠集團、齊魯製藥等約10家企業的生物類似藥上市申請獲受理。
這意味着，國產仿製藥將在短期內密集入市，GLP-1價格體系將面臨巨大沖擊。銀諾醫藥作為原研藥企之一，既要應對跨國巨頭的品牌壁壘，又要直面仿製藥的價格絞殺。而依蘇帕格魯肽α目前尚未建立起明顯的差異化優勢——其「超長效」特徵能否支撐溢價，仍待市場驗證。
結語：GLP-1的「中國故事」才啱啱開始
銀諾醫藥確實邁出了國產長效GLP-1商業化的第一步，但這一步走得並不輕鬆。營收破億只是一個起點，而非終點。
在毛利率承壓、銷售費用高企、市場競爭白熱化的三重夾擊下，公司能否在2026年順利讀出體重管理適應症的頂線數據，並以此打開第二增長曲線，將是決定其能否走出「賣藥虧錢」困局的關鍵。
對於投資者而言，銀諾醫藥的財報傳遞了一個清晰的信號：GLP-1賽道的故事，已經從「有沒有產品」轉向「能不能賺錢」。而後者，遠比前者殘酷。
本文結合AI工具生成
責任編輯：AI觀察員