全球政府借貸成本正在持續上升，投資者對於持有期限較長債券要求更高收益率。美債收益率的上漲甚至促使財政部長貝森特宣佈擴大長期國債回購規模，但這一干預措施未能阻止10年期美國國債收益率突破5%，創下近20年來最高水平。

　　投資者撤離長期主權債的原因有很多，包括擔心財政赤字不斷擴大，貿易戰和中東衝突導致通脹居高不下。與此同時，科技公司為建設人工智能（AI）基礎設施而大舉發債也分流了購買國債的資金。

　　雖然聯儲局9月加息緩解了市場對於央行抗通脹決心的擔憂，但引發債券拋售的結構性因素並未消失，收益率仍處於高位。七國集團（G-7）成員國債券平均收益率目前處於2000年以來最高水平。

　　長期債券有何特別之處？

　　富裕國家發行的債券被普遍視為全球最安全的證券，因為這些政府按期兌付的可能性很高。政府通常會鎖定較長時期的孖展成本，例如30年。一些國家甚至會發行期限長達100年的債券。

　　但這並不意味着此類債券對投資者毫無風險。如果通脹和短期利率上升，債券票息的實際價值會受到侵蝕，到期時償還的本金也會縮水。

　　債券期限越長，受通脹影響的時間也就越長。這正是長期債券對利率和通脹上升更加敏感，併成為近期拋售中心的原因。

　　9月中旬，美國30年期國債收益率升至2007年以來最高水平，日本30年期收益率逼近歷史高點，英國國債收益率也升至1998年以來最高。

　　投資者難道不想購買收益率高的長期債券嗎？

　　理論上是想的，但債券市場的供需也正在發生結構性變化。過去20年的大部分時間裏，全球儲蓄充裕，尤其是亞洲，大量資金追逐相對稀缺的安全資產，幫助壓低了長期實際收益率。時任聯儲局主席艾倫·格林斯潘曾把長期收益率持續低迷稱為一個「謎」，因為即使聯儲局提高短期借貸成本，長期利率仍然維持低位。

　　如今，全球各國政府正在增加從可再生能源到國防等各領域的支出。美國需要借入更多資金，用以兌付超過40萬億美元的國債規並填補年度財政缺口。美國國會預算辦公室8月估計，這一缺口將達到2.1萬億美元。特朗普提議，如果共和黨在11月中期選舉後繼續控制國會，將向每位美國成年公民發放5000美元「紅利」，這可能進一步增加政府借款。

　　在全球政府債券供應激增的同時，外國投資者需求減弱，而且各國央行在持續多年購債之後正在減少債券持倉，導致需求受到抑制。歐洲央行執行委員會委員伊莎貝爾·施納貝爾將這種變化形容為從「儲蓄過剩」轉向「債券過剩」。

　　這意味着投資者基礎正在轉向對價格更加敏感的私人買家，而這些投資者通常會要求更高的補償才願意持有長期債券。養老金和退休制度的結構性變化也減少了傳統長期買家的數量。

　　投資者對長期債券的溢價要求是多少？

　　彭博經濟研究開發的模型顯示，在美國，長期債券的期限溢價已經較新冠疫情期間的低點上升超過3個百分點。

　　美國國債傳統上享有一種「便利收益」，即由於美國國債流動性高、安全性強，而且可以作為抵押品使用，投資者願意支付更高價格並接受較低的回報。一些人認為，隨着美國國債規模不斷膨脹以及特朗普政策制定反覆無常，這種特權已經受到侵蝕。另一些人則認為這種擔憂被誇大，美國國債仍然是最安全的債權類資產。

　　為什麼長期收益率對經濟如此重要？

　　債券市場無序拋售可能給依賴債務市場為財政赤字孖展的政府帶來麻煩。英國對此並不陌生，2022年利茲·特拉斯首相任期的結束就是一例。貝森特今年早些時候表示，債券市場「扳倒的政府比榴彈炮還多」。

　　長期債券收益率是抵押貸款等一系列消費者貸款以及企業債務利率的定價基礎。在多年通脹導致生活成本更加難以負擔的情況下，債券收益率上升可能進一步加重家庭的舉債壓力。不過，儲戶會從中受益。

　　債券收益率向消費者債務市場的傳導並不總是那麼直接。在美國，30年期抵押貸款利率與10年期美國國債收益率的聯繫更為緊密，而不是跟隨30年期國債收益率。這是因為房主通常會在更接近10年的時間內還清或再孖展抵押貸款。

　　各國政府可採取哪些措施應對長債收益率上升的問題？

　　許多政府正在調整借款計劃，轉向發行較短期限的債券。雖然目前短端收益率較低，但這些債券期限更短，意味着政府需要更頻繁地進行再孖展，而屆時可能面對更高的利率。

　　英國央行決定停止出售投資組合中的長期債券以緩解市場壓力，而美國採取了不同做法。美國財政部8月宣佈，將增加回購10年至30年期國債，希望緩解貝森特所稱的市場「高燒」。但首批迴購規模低於預期，隨後國債收益率繼續升至多年高點，油價飆升也是推動因素之一。

　　從根本上說，各國政府需要讓投資者相信它們能控制通脹和財政赤字。這可能需要通過加稅和削減支出相結合的方式實現，而這些措施很可能不受選民歡迎。

　　投資者是否應該擔心收益率飆升？

　　某種程度而言，收益率上升對債券持有人是好消息。在股市徘徊於紀錄高位之際，收益率上漲反映出全球經濟具有韌性，能夠承受更高的借貸成本。

　　全球金融危機之後，由於經濟增長前景低迷，債券收益率曾接近於零。近期收益率上升也可以被視為向危機前水平迴歸正常。目前10年期美國國債收益率為4.95%，略高於過去40年的平均水平。

　　富國銀行經濟學家Tom Porcelli和Michael Pugliese在8月的一份研究報告中寫道：「人們喜歡使用‘更高更久’這個說法。我們認為，更準確的描述是‘正常更久’。」